O Caso para um ETF de Bitcoin

Os emissores enviaram proposta após proposta para um fundo negociado em bolsa (ETF) baseado em bitcoin, e a SEC atrasou ou rejeitou cada um. Chegou a hora de perguntar por que e se a frustração da SEC por não ter jurisdição sobre criptomoedas está nublando seu julgamento. Na minha opinião, a resposta pode muito bem ser sim.

Para começar, é importante reconhecer que há muito interesse dos investidores em bitcoin e em outros ativos digitais. Nada que a SEC possa fazer diminuirá isso; portanto, a única questão relevante é se um ETF de bitcoin atende aos padrões de um produto desse tipo e é consistente com outros ETFs aprovados. Dito isto, a SEC argumenta que o bitcoin, apesar de ter vários mercados que atendem a um padrão razoável para descoberta de preços exibida, não atende a esse padrão.

Da decisão de desaprovação:

“Porque, entre outras coisas, o Patrocinador afirmou que 95% do mercado spot de bitcoin consiste em atividade falsa e não econômica, mas não estabeleceu que de fato identificou o mercado“ real ”de bitcoin ou que o“ real ”O mercado de bitcoin está isolado da atividade fraudulenta e manipuladora, descobrimos, em cada caso, que a NYSE Arca não cumpriu sua obrigação de demonstrar que sua proposta é consistente com os requisitos da Seção 6 (b) (5) da Lei de Câmbio e portanto, a Comissão desaprova essa proposta de alteração de regra. ”

Por que não bitcoin?

Essa análise tem três falhas principais: primeiro, existem várias “trocas” de bitcoins (1) sujeitas à regulamentação do centro monetário ou do banco de confiança com livros de pedidos transparentes e metodologias correspondentes. Não há provas de negociações “falsas” nessas bolsas e elas compreendem liquidez suficiente para serem significativas para fins de descoberta de preços, como será discutido mais adiante.

Segundo, os ETFs foram aprovados para ouro, prata e outros metais preciosos, onde os mercados spot subjacentes são comprovadamente inferiores ao bitcoin. O mercado spot de metais preciosos é quase completamente negociado. Como resultado, no caso de ETFs de metais preciosos aprovados, os mercados futuros são a única base para a descoberta de preço do próprio ETF. Como agora existem vários mercados futuros regulamentados para bitcoin nos EUA, no entanto, é difícil entender a lógica da SEC ao afirmar que há uma descoberta insuficiente de preços nesses mercados futuros.

Aprofundando a comparação, é importante reconhecer que a SEC aprovou ETFs para ouro, prata, platina, petróleo e outras commodities cujo mercado spot é muito mais opaco do que o mercado de bitcoin e cujos mercados também são suscetíveis à manipulação.

Diferentemente do ouro, onde os preços spot são fornecidos de maneira flexível em sites desconectados e as transações acontecem de forma negociada (quase completamente manual), o preço do bitcoin é fornecido por muitos mercados executando encomendas disponíveis eletronicamente e sujeitas a vários reguladores. Como resultado, os mercados de criptografia à vista são muito mais transparentes do que os de commodities à vista, com muito mais liquidez disponível com spreads mais apertados.

Para contextualizar, verifiquei vários sites líderes para comprar ou vender moedas ou rodadas de ouro e o spread médio entre a compra e a venda foi superior a 4%. Certamente é possível que, para pedidos de tamanho maior, os spreads possam ter sido menores, mas parece improvável que tenham sido muito mais restritos. Isso contrasta com um spread de oferta de oferta, incluindo taxas de câmbio de varejo para bitcoin que têm uma média bem abaixo de 1%, mesmo para tamanhos de pedidos tão grandes quanto 500-1000 bitcoin (maior que uma unidade de criação ou resgate de ETF). Por exemplo, enquanto escrevo isso, o custo por moeda para comprar 500 bitcoin em trocas regulamentadas, líquido de taxas (nível de varejo), é de US $ 8.491 (calculado usando o software CoinRoutes), enquanto o custo por moeda para vender 500, líquido de as mesmas taxas, é $ 8.438 (2). Usando nosso mecanismo RealPrice com patente pendente, poderíamos transmitir o preço para resgatar ou criar um ETF de bitcoin completo em tempo real, que é um nível de transparência muito além de muitos ativos subjacentes que aprovaram ETFs.

A terceira falha na análise é que houve muitas alegações de manipulação relacionadas a outras commodities que já possuem ETFs, então parece que a SEC está mantendo o bitcoin em um padrão muito mais alto. É particularmente irônico que a SEC tenha citado a possibilidade de manipulação da mercadoria, considerando o recente caso RICO contra traders de metais preciosos. Devemos reconhecer que sempre existe o potencial de manipulação, mas a pergunta que a SEC deve fazer é se o bitcoin está mais sujeito a esse comportamento e se seus mercados são mais difíceis de monitorar do que outros ativos subjacentes aprovados. Mais uma vez, a resposta é não.

O Bitcoin possui vários mercados futuros regulamentados nos EUA, dando à CFTC jurisdição semelhante à dos metais preciosos e, diferentemente dos metais preciosos, os mercados spot têm dados eletrônicos (e, portanto, auditáveis) significativos sobre compradores e vendedores. Esses mercados representam uma massa crítica de liquidez transparente e exibida, que deve ser a característica definidora dessa decisão. Ele garante que haja dados disponíveis para o CFTC utilizar quando houver alegações de manipulação.

Julgamento à parte

Antes de concluir, gostaria de fazer mais dois pontos. Primeiro, não deve importar se a SEC é cética em relação ao bitcoin ou se está preocupada com o fato de ele chegar a zero. A agência não deve determinar quais investimentos são bons ou ruins, mas se as informações disponibilizadas aos investidores, incluindo dados de mercado, são precisas e fornecidas de maneira justa.

Segundo, apesar da insistência da SEC em proteger os investidores ao rejeitar esses pedidos, o resultado é prejudicial. Os investidores de varejo que desejam investir em bitcoin são direcionados para produtos de fundos que têm prêmios significativos em relação ao valor do patrimônio líquido. Tais prêmios poderiam, é claro, evaporar e entregar aos investidores perdas maiores do que se tivessem comprado um ETF. Além disso, investidores não sofisticados estão usando uma variedade de plataformas de varejo para comprar bitcoin que cobram taxas ou spreads significativamente mais altos que provavelmente seriam oferecidos por meio de um ETF e apresentam uma regulamentação de proteção ao investidor mais fraca por uma ampla margem.

Finalmente, é importante abordar a afirmação da SEC de que mercados “falsos” ou manipulados fora dos EUA representam um problema para um ETF de bitcoin. Isto está simplesmente errado. Os mercados a que se referem podem ser excluídos dos cálculos de liquidez e preço disponíveis. De fato, muitas commodities são negociadas a preços diferentes em outras partes do mundo, mas esses preços são ignorados pelos ETFs emitidos pelos EUA.

Concluindo, acredito que a SEC, talvez devido ao seu viés contra o próprio ativo, esteja atrasando indevidamente a aprovação da ETF. Considerando a disponibilidade de liquidez em tempo real e com preços completos, utilizando apenas mercados regulamentados nos EUA, bem como a existência de vários mercados futuros regulados por CFTC – é a hora agora.

Notas de rodapé

(1) Os mercados se autodenominam trocas, mas não são trocas na definição do termo na SEC.

(2) Usando a calculadora de custos e taxas de varejo da CoinRoutes em todas as trocas que aceitam clientes nos EUA. As trocas usadas neste exemplo foram Coinbase Pro, Kraken, Bitstamp, itBit, SeedCX, ErisX, Bittrex, Binance.US e Gemini.